丁祖昱評樓市 
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作者：克而瑞研究中心
來源：丁祖昱評樓市(ID:dzypls)
房企的存貨規(guī)模能夠直觀反映出企業(yè)的土地投資、項目開竣工投入狀態(tài)。據(jù)CRIC監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截至2020年全年，67家已發(fā)布年報的上市房企的存貨規(guī)模達到了11.1萬億元，較2019年增長16.1%，較2019年下降8.6個百分點，其中，TOP3房企存貨規(guī)模均超萬億元。此外，有37家存貨增速較上年下降，占比約55%。
房企存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)縮短
2019年房企增長速度明顯放緩，市場整體去化承壓，行業(yè)視角回歸至去庫存。2020年，突遇新冠疫情，開工與施工進度被推遲，隨著經(jīng)濟秩序逐漸恢復(fù)，下半年以來房企積極趕工，全年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較2019年進一步縮短，平均存貨周轉(zhuǎn)月數(shù)為42個月（約3.5年），較上年下降1.8個月（約54天）。
圖：2017-2020年
平均存貨周轉(zhuǎn)月數(shù)及變動情況（單位：月）
2020年8月，三道紅線監(jiān)管新規(guī)出臺，房企關(guān)注重點轉(zhuǎn)向“控負債、降杠桿”，而“降存量、增營收”則成為房企轉(zhuǎn)變增長方式的直接表現(xiàn)。
值得注意的是，由于三道紅線出臺是在下半年，而且2020年底大部分房企實現(xiàn)減檔，但為了更好的表現(xiàn)存貨周轉(zhuǎn)變化，CRIC按照2020年中期數(shù)據(jù)來劃分房企“三道紅線”檔位，其中紅檔企業(yè)有14家（三項指標全部超紅線）；橙檔企業(yè)有15家（兩項指標超紅線）；黃檔企業(yè)有43家（只有一項指標超紅線）；綠檔企業(yè)共8家（全部指標符合監(jiān)管層要求）。
橫向比較來看，2020年紅檔房企的周轉(zhuǎn)速度最慢，平均存貨周轉(zhuǎn)月數(shù)在55.7個月，綠檔房企周轉(zhuǎn)速度最快，周轉(zhuǎn)月數(shù)達到了36.3個月。自2019年以來各檔位都在著手去庫存，尤其是紅檔房企下降最多，2020年仍在持續(xù)加快周轉(zhuǎn)速度。綠檔房企本身周轉(zhuǎn)速度就較快，在新規(guī)頒布后行動敏銳，平均周轉(zhuǎn)月數(shù)下降了4.2個月；其次是紅檔房企，在2019年大幅加快周轉(zhuǎn)效率后，2020年持續(xù)提高周轉(zhuǎn)速度，平均存貨周轉(zhuǎn)月數(shù)較上年下降了3個月。
圖：2017-2020年
各檔平均存貨周轉(zhuǎn)月數(shù)及變動情況（單位：月）
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報、CRIC
超半數(shù)房企存貨增速下降
截至2020年全年，67家樣本企業(yè)的存貨規(guī)模達到了11.1萬億元，較2019年增長16.1%，較2019年下降8.6個百分點。67家房企有37家存貨增速較上年下降，占比約55%。
從單個房企的存貨規(guī)模來看，2020年全年有29家房企存貨規(guī)模超過1000億元，較2019年下降3家。雖然上半年疫情帶來了較多的不確定性，房企多數(shù)開竣工受到一定影響，但下半年在融資環(huán)境收緊，“三道紅線”的政策壓力下，房企拿地普遍較為謹慎，且多數(shù)房企加速去化抓回款，雖然存貨規(guī)模仍然有所上升，但增速較2019年進一步收窄。
圖：樣本房企2017-2020年
存貨總量及存貨同比增速（單位：萬億元）
從企業(yè)角度而言，截至2020年底，存貨規(guī)模達到萬億的房企有三家，分別是恒大1.4萬億元、碧桂園1.1萬億元和萬科1萬億元，其中碧桂園和萬科是首次進入萬億行列。
雖然存貨規(guī)模仍在上升，但三家房企的存貨總量增速較上年亦有所下降，其中恒大增幅下降幅度最大，存貨增速同比下降了15個百分點，萬科也下降了7.8個百分點。從恒大表現(xiàn)來看，去年恒大著重控規(guī)模、降庫存，尤其是營銷方面從2月的線上售樓處營銷活動開始集團層面營銷活動貫穿全年。
表：2018年-2020年
TOP3房企存貨規(guī)模（單位：萬億元）
現(xiàn)房存貨占比止降回升，去庫存壓力增加
雖然房企存貨規(guī)模有所下降，但同時同時房企的存貨管理也面臨著諸如現(xiàn)房庫存升高，存貨減值計提大幅上升等一系列的挑戰(zhàn)。
CRIC重點監(jiān)測的80家房企中，共有52家房企披露了2020年存貨明細，據(jù)統(tǒng)計52家重點監(jiān)測房企的現(xiàn)房庫存總量為9570億元，相比2019年上升了21.8%，增速明顯領(lǐng)先存貨總量增幅。企業(yè)現(xiàn)房庫存占比也由2019年的10.48%上升至2020年的11.00%，終結(jié)了持續(xù)4年的下降趨勢，首次回升。
雖然2020年有疫情影響，但是實際上下半年企業(yè)施工竣工已經(jīng)完全恢復(fù)，也有不少企業(yè)通過趕工降低甚至消除了疫情帶來的影響，因此企業(yè)的現(xiàn)房庫存反彈值得重視，企業(yè)的去庫存壓力再度回升。
表：52家樣本房企已竣工存貨占比
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報、CRIC整理
除了現(xiàn)房庫存積壓之外，市場分化，調(diào)控趨嚴，房企存貨跌價準備大幅增加。
據(jù)CRIC監(jiān)測，2020年12家企業(yè)計提的存貨跌價損失同比增長超過一倍，中國金茂、金融街在年內(nèi)計提了比較大額的存貨減值，拖累了企業(yè)盈利；而招商蛇口則連續(xù)兩年計提超過20億元的存貨減值，萬科、新城、信達等2020年計提存貨減值金額都有明顯上升。
表：樣本房企2019、2020年存貨跌價損失及
存貨跌價準備/存貨賬面價值情況
數(shù)據(jù)來源：企業(yè)年報、CRIC整理
之所以出現(xiàn)上述問題，我們認為有兩方面原因，一是早期高價拿地遇到限價等調(diào)控措施，銷售價格不及預(yù)期導(dǎo)致最終虧損；二是市場進入下行區(qū)間，企業(yè)降價跑量導(dǎo)致銷售價格不及預(yù)期。因此，存貨的計提不僅使當期利潤受到很大影響，也能代表一種盈利能力趨勢，若企業(yè)計提存貨減值持續(xù)維持高位或連續(xù)增多，則意味著企業(yè)投資策略出現(xiàn)一定的問題，項目盈利能力較差。
目前來看，房企整體庫存風險可控，除了從內(nèi)部管控上提升存貨管理之外，在土地投資時也需要謹慎選擇城市。
在未來投資時需要關(guān)注城市發(fā)展的不均衡和一城一策的管控體系造成的城市市場分化問題。一些熱點城市持續(xù)供不應(yīng)求，土地價格高漲，而部分二線和三四線城市庫存持續(xù)積壓，去化周期已經(jīng)超過3年。預(yù)計這種分化效應(yīng)將持續(xù)加強，企業(yè)在投資是要規(guī)模那種缺乏基本面支撐的三四線城市，例如洛陽、北海、日照等中部內(nèi)陸城市，人口凈流出，市場購買力匱乏，庫存壓力將持續(xù)增大。
審慎投資的同時，做好成本測算，不盲目追求熱點，有效減少存貨減值。尤其是“兩集中”下22城土地市場競爭將進一步加劇，房企在投資拿地時需做好成本測算，不要盲目追求熱點城市，確保項目的盈利空間充足，避免由于存貨減值造成盈利受損。
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