作者：susu

來(lái)源：評(píng)級(jí)的藝術(shù)（ID：Rating-Utopia）

近日債券市場(chǎng)各種背鍋、甩鍋的文章。我們已然從“一命二運(yùn)三風(fēng)水四積陰德五讀書(shū)”式的內(nèi)省文化，過(guò)渡到“怪天怪地怪空氣”的外向文明。其中不乏腦洞大開(kāi)的說(shuō)法，比如建議要求評(píng)級(jí)公司應(yīng)該對(duì)自己的評(píng)級(jí)結(jié)果承擔(dān)無(wú)限連帶賠償責(zé)任。也就是說(shuō)，若投資級(jí)以上的發(fā)行主體違約，相關(guān)的評(píng)級(jí)公司應(yīng)該承擔(dān)投資人的部分損失。

我不想籠統(tǒng)地說(shuō)“雪崩時(shí)，沒(méi)有一片雪花是無(wú)辜的”，也無(wú)意深究到底違約該怪誰(shuí)。我只想說(shuō)，這個(gè)建議與評(píng)級(jí)的本質(zhì)不符。而以結(jié)果來(lái)監(jiān)督管理評(píng)級(jí)，并無(wú)益于解決目前的問(wèn)題，甚至?xí)夯F(xiàn)狀。

首先，評(píng)級(jí)是對(duì)企業(yè)未來(lái)償債能力和意愿的預(yù)測(cè)。即在未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)上，企業(yè)可動(dòng)用的現(xiàn)金流能否覆蓋到期本息以及屆時(shí)其是否有意愿兌付。未來(lái)的能力和意愿能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)嗎？顯然不能。所以評(píng)級(jí)更多的是基于一定前提假設(shè)，對(duì)企業(yè)未來(lái)到期無(wú)法償付債務(wù)可能性的判斷，實(shí)質(zhì)上就是一種對(duì)不確定性的“看法”。

其次，評(píng)級(jí)是對(duì)企業(yè)違約可能性的“排序”。信用等級(jí)并不直接對(duì)應(yīng)違約概率。所謂國(guó)際評(píng)級(jí)的“主標(biāo)尺”，更多也是基于違約的頻率而不是概率。簡(jiǎn)單說(shuō)來(lái)，就是在歷史上類(lèi)似情形下，有多少個(gè)評(píng)級(jí)在這一檔的企業(yè)違約。而在違約數(shù)據(jù)不足的我國(guó)，更無(wú)法實(shí)現(xiàn)級(jí)別一一對(duì)應(yīng)絕對(duì)的違約概率，只能是風(fēng)險(xiǎn)的相對(duì)排序。假如現(xiàn)在有100家企業(yè)，信用得分從1到100分布，請(qǐng)問(wèn)前百分之多少應(yīng)該在AAA，多少AA+，多少AA……又該呈現(xiàn)什么樣的分布？

再次，世界上不存在100%不會(huì)違約的主體。國(guó)際AAA評(píng)級(jí)的主體，歷史上也出現(xiàn)過(guò)違約；而同期，一堆BBB的企業(yè)卻正常兌付。這能說(shuō)明評(píng)級(jí)公司不專(zhuān)業(yè)嗎？體檢指標(biāo)再健康的人也可能突發(fā)疾病或被傳染不治之癥，而再羸弱的人也可能扛過(guò)一次次病危通知，這就是概率的魅力及威力。評(píng)級(jí)的專(zhuān)業(yè)不是體現(xiàn)在按順序排隊(duì)違約：先AA，再AA+，最后AAA；而AA沒(méi)大面積違約之前，AA+就不能違約，AAA就更不能違約。正確的打開(kāi)方式是：在任何時(shí)候，AAA的違約主體比例都遠(yuǎn)低于AA+和AA。

最后，金融機(jī)構(gòu)核心業(yè)務(wù)就是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。與房地產(chǎn)的三要素“位置、位置、位置”相對(duì)應(yīng)，金融的三要素是“風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)”。世界上哪有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的投資？如果真以出現(xiàn)違約事件來(lái)考核評(píng)級(jí)公司或者內(nèi)評(píng)，機(jī)構(gòu)和個(gè)人理性的選擇就是盡可能從緊，保守到國(guó)債都要仔仔細(xì)細(xì)論證好多天。而這真是我們想要的“獨(dú)立、客觀、專(zhuān)業(yè)”的評(píng)級(jí)嗎？這種評(píng)級(jí)對(duì)主營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)意義何在呢？

我想強(qiáng)調(diào)的是，評(píng)級(jí)公司的問(wèn)題不在結(jié)果，而在過(guò)程。評(píng)級(jí)公司將市場(chǎng)上的主體進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)排序，受限于可供選擇的是級(jí)別空間（AA起），無(wú)法精準(zhǔn)呈現(xiàn)信用分?jǐn)?shù)。因此級(jí)別泡沫、區(qū)分度不夠，都不能說(shuō)明評(píng)級(jí)公司不專(zhuān)業(yè)，核心還是展示空間的問(wèn)題。在這種情況下，要求評(píng)級(jí)公司完善及披露評(píng)分體系遠(yuǎn)比直接以結(jié)果懲罰有用。如果說(shuō)債券市場(chǎng)是高考，評(píng)級(jí)公司作為閱卷老師，按照自己對(duì)主觀發(fā)揮題的“判斷”給出分?jǐn)?shù)，而金融機(jī)構(gòu)作為高校，在普遍擴(kuò)招的情況下，也是要根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好確定錄取分?jǐn)?shù)線。這才是金融體系下應(yīng)有的專(zhuān)業(yè)分工，而不是內(nèi)外評(píng)一起重復(fù)勞動(dòng)，出了問(wèn)題各種背鍋、耍鍋。

總結(jié)一下，評(píng)級(jí)的本質(zhì)決定了對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)督和管理應(yīng)該是過(guò)程導(dǎo)向型，而不是結(jié)果導(dǎo)向型：你可以有不同的結(jié)論，但請(qǐng)展示論證過(guò)程。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： AAA企業(yè)違約，評(píng)級(jí)公司應(yīng)該承擔(dān)連帶賠償責(zé)任嗎？